深耕自动化设备,瀚川智能:换电产业趋势明确,设备龙头二次成长

（报告出品方/分析师：华创证券 黄麟 何家金）

1 聚焦三大主营业务，营收利润实现双增长

（一）主营自动化设备领域，换电开拓第二增长曲线

深耕智能制造领域，换电站设备开拓第二成长曲线。瀚川智能成立于2007年，是一家专业的智能制造整体解决方案供应商，主要从事智能制造设备及系统的研发、设计、生产、 销售及服务。

总部位于江苏苏州，于2019年登陆科创板。

2021年公司进入换电行业，2022年公司业务聚焦汽车智能化、电动化等主航道业务。公司在拓宽汽车智能制造业务产品应用范围的同时，也积极进行电池设备智能制造及充换电业务的产品研发和下游市场开拓，共同助力公司发展。

公司的主营业务聚焦汽车的电动化和智能化，主要产品为汽车智能制造装备、电池智能制造装备和充换电智能制造装备。

在探索和孵化的新兴业务产品为工业互联软件系统、工业零组件和汽车零部件业务，公司致力于为客户提供智能制造整体解决方案。汽车业务主要产品包括传感器、线束、连接器、三电系统、热管理系统、控制器。

在电池设备制造领域，公司主要产品包括圆柱电芯高速装配设备和化成分容设备，应用于数码及动力电池领域。充换电设备领域，公司产品包括乘用车充换电站、商用车充换电站、核心零部件及终端运营系统。

（二）股权结构集中，管理层以制造业背景为主

董事长蔡昌蔚为第一大股东，通过直接持有瀚川投资、瀚川德和与瀚智远合的股权，合计间接持有公司18.51%股权，为公司实际控制人和最终受益人。股权高度集中有助于保障公司经营的持续稳定，利于公司长期发展。

公司核心管理层以自动化制造背景为主。

董事长蔡昌蔚毕业于合肥工业大学计算机专业，曾担任精密电子器械工程师10年。2007年，创立苏州瀚川机电有限公司并担任总经理。

2013年起，担任公司执行董事; 2017年12月至今，在瀚川智能担任董事长、总经理，全面负责公司的经营管理。副总经理陈雄斌曾有8年机械工程师的经验，2013年，担任瀚川智能技术总监、副总经理。2017年12月起，担任瀚川智能董事、副总经理、新能源BU总经理。

（三）聚焦三大主营业务，业绩持续高增长

调整“1+N”战略，聚焦汽车电子、电池制造、换电设备三大主业。

受益于新能源汽车行业的蓬勃发展，公司积极调整战略布局，对“1+N”战略模式作出调整：将换电设备纳入“1”的范围，“1”聚焦于汽车智能化、电动化等主航道业务，包含汽车电子制造设备、锂电设备及充换电设备业务；“N”是探索性业务，主要包括由全资子公司瀚码运营的工业互联业务, 鑫伟捷运营的工业零组件业务及苏州博睿汽车电器运营的汽车零部件业务。

公司未来将聚焦汽车电子、锂电、充换电这三大主业，持续提升业务利润。

营收利润双增长，开启成长新周期。

得益于疫情态势逐渐向好以及汽车行业智能化升级，公司经营情况增速明显。2022年上半年公司实现营业收入3.6亿元，较去年同期增长40%；归母净利润4996万元，较去年同期增长135%；2021年以来公司净利率回升，2022年上半年实现毛利率31.7%，净利率13.8%，费用率28.7%。

汽车电子为主业核心，电池设备业务同步驱动。

公司主营业务稳中向好，2022年上半年，公司在汽车电子领域营收1.7亿元，占总体收入46.5%。随电池设备需求放量，电池制造领域景气度进一步上升，公司2022年上半年新能源电池制造领域营收0.4亿元，占总体收入11.8%，8月与正威集团签订8.3亿重大合同，预计锂电设备在手订单逾10亿。

换电业务成为公司未来核心增长点。

公司积极进行市场开拓，目前已与宁德时代、协鑫能科、阳光铭岛、蓝谷智慧等知名客户建立合作关系。公司于2022年2月、5月分别与协鑫、吉利签署战略合作协议，4月与协鑫签订6.8亿换电站销售合同。2022年上半年实现营收1.3亿元，占总体收入36.8%，毛利率达24.3%。

2 新能源车快速换电模式：效率提升经济性，已经开始从0到1

（一）换电补能效率高，经济性兼顾车辆用户和换电站运营

1、补能效率高，电池资产公司提升社会效率

换电大幅度缩短补能时间，补能效率快速提升。

由于快充充电需要较长时间，且充电桩在高峰时期会出现长时间排队现象，充电模式补能需时较长。而换电全过程只需3分钟，排队时间也相应缩短，补能需时短、效率高。相比充电，换电模式在相同空间下具备更高效的补能利用率，加速社会基础设施运行效率，大幅提高个人和社会效率。

电池资产公司打通产业链上下游，统一管理动力电池保证各环节成本大幅降低。电池租赁模式降低车主购车门槛，益于换电车型推广；通过梯次利用和集中回收，防止次品电池流入市场并实现材料循环利用，电池资产公司的运作有效提升行业整体率和社会效率。

2. 2B运营乘用车＆重卡：大幅降低用车成本，运营类场景可实现快速回本

我们测算换电款乘用车比充电款乘用车年节省总成本2.6万元,乘用车换电站运营年化净利润可达68万元。

假设每年总里程数为12万公里,充电电价1.2元/kWh，换电电价1.6元/kWh，汽油价格7元/升，补能成本包含补能价格与排队导致的机会成本计算，出租车司机时薪45元，换电款出租车比充电款出租车每年节省总成本约2.6万元。

B端运营乘用车换电站：度电毛利0.94元，按单日服务次数100次测算，年化净利润可达44万元，回本周期5-7年。假设20%电池回收效率及20%政府建站补贴，B端换电站年化净利润可达到68万元。

我们测算换电款重卡车比充电款重卡车年节省总成本2.5万元,重卡车换电站运营年化净利润可达254万元。

假设每年总里程数为15万公里，充电电价0.8元/kWh，换电电价1.6元/kWh，柴油价 5.6元/升。换电款重卡车比充电款重卡车维修成本、电池折旧和时间成本都低，每年可节约成本2.5万元。

预计B端重卡运营换电站年化净利润可达211万元，回本周期在3-4年，考虑电池回收后，年化净利润可达242万元。按建站成本20%分七年计提政府补贴，年化净利润可达254万元。

3. 2C乘用车：提升用户体验为主，预计应用领域主要在高端市场

我们测算换电款私家车比充电款私家车年节省总成本2900元，私家车换电站运营年化净利润达11万元，换电主要以提升客户用车体验为主。

假设每年总里程数为2万公里，充电电价1.2元/kWh，换电电价1.6元/kWh，汽油价格7元/升，换电款私家车比充电款每年节省使用成本约2900元。

C端乘用车运营换电站：度电毛利在0.94元，按单站日服务次数50测算，年化净利润达 11万元。相较于B端换电站，C端换电站由于日服务次数较少运营利润大幅降低。

C端换电主要以提升用户体验为主。由于快充充电需要较长时间，且充电桩在高峰时期会长时间排队，充电模式补能需时较长。而换电全过程只需3分钟，排队时间也相应缩短，提升用户的补能体验。

（二）换电市场空间：预计国内总需求达11万座换电站，对应设备市场空间2000亿

预计换电设备总需求空间超2000亿元。我国巡游出租车保有量较为稳定，预计未来将维持在140万辆左右，网约车保有量达到400万辆，部分城市正逐步实现运营车电动化。长期来看，B端运营利润高、用户大幅降低用车成本, 预计长期运营车换电渗透率可达80%，配套换电站建设规模可达4.3万座。目前，我国私家车保有量在2.4亿辆，按5%渗透率估算，换电站需求量达4.0万座；重卡保有量预计在80万辆，按站车比1：50计算，重卡换电站需求量达1.6万座。换电站价值量按200万每站估计，未来换电市场空间近2千亿。

新能源汽车推广车型目录中换电车型比例持续提升，持续渗透换电。工信部自2021年2月发布第一批《新能源汽车推广应用推荐车型目录》，其中仅包括6款换电车型，占比5.2%。2021年共推广190款换电车型，占新能源汽车推广目录7.8%。截止2022年10月，22年第9批推荐车型目录中换电车型比例达11.8%，换电比例将继续上升。

2022年新能源换电重卡已经有较大突破。据统计，2022年1-10月重卡销售总量达到56.5万辆，其中，新能源重卡销量总计1.7万辆，渗透率3.0%。2022年10月，重卡销量4.8万辆，其中新能源重卡销量0.17万辆，渗透率提升至3.6%，其中换电重卡渗透率达1.6%。

根据各车企已有的换电站建设规划，换电站的总规划建成量达1.7万座。

电池龙头企业采用CTP/CTB技术支持汽车换电。传统动力电池的组成过程为从电芯到模组再到电池包，而宁德时代推出的巧克力换电CTP技术通过取消模组的设计，直接将电池集成为电池包，采取电池“三明治结构” ，即电池上盖-电芯-托盘，保留换电可能性。比亚迪的CTB方案侧向强度、可拆卸性强，电池维修相对便利，保留换电可能性。

（三）换电政策：地方补贴力度大，合计规划换电站近5000座

政策上鼓励换电行业，规范换电车型及换电站标准。2021年10月，工信部启动新能源汽车换电模式应用试点工作，规划11座试点城市共计1000座换电站，鼓励探索共享换电模式，不断完善市政公共充换电设施。

受国家政策的鼓励支持，各省市政府部门纷纷宣布充换电设施建设目标和相应补贴。根据各省市政策文件换电站规划，预计至2025年，全国换电站至少能建设4725座。同时，各省市政府部门对换电站建设、运营商给予相应建设补贴和运营补贴。乘用车换电站单站补贴金额在50-75万元，中重型换电站单站补贴金额会更高，但通常在100万元以内。运营补贴按照实际充电量给予约0.2元/千瓦时的补贴奖励，北京市还按年度考核结果分段给予额外补贴。

3 瀚川智能换电设备业务：产业链布局完善，原有技术可复用

（一）深度绑定下游客户，积极开展换电站业务

与宁德时代、协鑫能科、吉利、蓝谷智慧等深度绑定，换电业务合作广。

公司于2022年5月同阳光铭岛就商用车充换电站业务签署年度定点协议，为其提供商用车换电站、核心零部件产品及相关产品的组装、安装、调试服务；

于2022年2月与协鑫能科签订长达5年的合作协议，委托公司生产和加工乘用车换电站及商用车换电站，并就换电站及其配套设备、产品的技术开发、升级及革新等展开合作；

于2022年4月签订金额为6.79亿元的销售合同；

于2022年9月与蓝谷智慧能源公司签署销售框架合同，规划在5年内与其就商用车、乘用车换电站设备的开发、生产制造等业务达成长期深入合作； 并与宁德时代、来电领充及顺加能等知名客户持续保持密切合作。

（二）布局换电设备生产，形成规模化效益

公司将以赣州作为换电项目的零部件生产、组装及整站装配中心，大力拓展换电业务产能。瀚川智能于2022年4月披露非公开发行项目预案将投资7.2亿元建设智能换电设备生产项目，建成投产后将新增乘用车、商用车换电设备各1000套/年，换电站成本有望随规模化效益进一步降低。

山东威达和博众精工近年定增项目集中在储能行业及消费电子行业自动化设备的车间建设，对换电站业务并未作出明确规划。随换电设备产能的扩增，公司换电站的业务将形成显著成本优势。

（三）依托汽车电子经验，形成换电站成本优势

原有技术可复用到换电站设备的生产。

公司掌握自动化设备底层核心技术和行业know-how，例如高速凸轮技术、定位技术、检测技术、对准技术可直接牵引到换电设备；锂电设备在充放电模块积累的经验能够牵引至换电设备；工业互联业务经多年发展形成完善的工业互联业务体系，为换电设备的无人值守和远程监控提供软硬一体化技术和服务保障。

换电站的组成有6块：RGV及解锁平台、电池周转仓和充电柜、集装箱、站控系统及温控、消防、监控系统。公司向电池厂商出售站控系统、RGV和解锁装置及充电柜等核心装置，未来将持续提高零部件自制比例，降低生产成本。

4 汽车智能制造：行业持续扩增，随客户实现标准化转型

（一）汽车智能化发展加速，驱动行业高增

汽车电子产业快速增长，发展空间广阔。智能网联时代，单车汽车电子成本占比持续提升。

从单车汽车电子价值量来看，1990 年乘用车汽车电子成本占比 15%，2000 年达到20%，2010 年占比 35%，2015 年达到 40%，预计 2025 年将达到 60%。

受益于汽车工业电动化、智能化、网联化，以及汽车电子在整车中的成本占比快速上升等多重利好因素，汽车电子市场增长速度已远远超过整车市场。

根据智研咨询发布的《2022-2028 年中国汽车电子行业投资策略探讨及市场规模预测报告》，预计 2025 年中国汽车电子市场规模将达到 1412 亿美元。

（二）海外优质客户比例大，随客户共同成长

全球前十大汽车电子零部件厂商中，有八家为瀚川智能客户，在连接器细分领域，全球龙头泰科电子和德国大陆均为公司客户。

公司与全球知名客户建立长期稳定的合作关系，客户黏性不断增强。2018 年，公司获得大陆集团授予的“全球最佳电子制造装备供应商奖”。2017 年，公司获得泰科电子授予的“技术创新奖”和莫仕授予的“最佳技术贡献奖”。

瀚川在汽车智能制造上拥有优质海外客户资源。2018 年、2019 年汽车智能制造海外客户分别占比 57%、64%。公司主要海外客户包括大陆集团、泰科电子、法雷奥及力特集团。

优质的客户资源为业绩的持续稳定增长提供保障。客户对于产品质量、功能的稳定性、交付及时性、技术更新及支持、售后服务等均有很高的要求，且智能制造装备本身存在较高的转换成本。

因此，一旦进入全球知名企业的合格供应商体系，下游客户基于自身生产经营稳定性的考虑，不会轻易变更，公司将伴随原有客户的规模扩张而共同成长。2021 年瀚川荣获国家级专精特新“小巨人”企业称号。

（三）标准化转型，完善业务布局

公司持续拓宽智能装备在汽车领域的应用范围，已实现在传感器、线束、连接器、三电系统、热管理系统、控制器等下游领域的覆盖。

公司于 2021 年首次获得电子水泵的订单，同时 FAKRA 线束标准解决方案获得安波福多条产线订单，广泛得到市场的认可。

公司利用在汽车线束产品设备智能制造和工业软件积累的优势，开展汽车线束产品生产业务，并投资设立了控股子公司苏州博睿汽车电器有限公司开展汽车线束产品的生产与销售。

5 电池智能装备：行业扩产高峰，投入研发深绑客户

（一）新能源汽车发展加速，驱动动力电池行业扩产

新能源汽车销量创新高，锂电设备迎来扩产潮。2021年，全球新能源汽车销量在622.40万辆，同增101%，预计2022年全球新能源汽车销量可达953.10万辆。全球新能源汽车受需求驱动爆发，公司电池智能装备将有望受益于行业超高景气度。

（二）绑定优质客户，积极投入研发

绑定优质客户，奠定成长基础。公司聚集核心资源进行锂电设备的产品开发和市场开拓，目前公司已经形成化成分容和圆柱电芯的高速装配两大产品线。截止2022年三季报披露日，电池智能装备在手订单11.07亿元，占比40.05%，并开拓了新客户正威集团。

积极投入研发，形成竞争优势。公司加大在锂电设备的人才储备和研发力度，积累了一定的技术和产品优势。数码软包锂电池化成分容一体机，使用水加热循环系统，温度一致性高于电加热方式，T型丝杆传动保证高的压力均匀性；基于Buck/Boost 拓扑结构，摒弃传统大电流大电压使用集成芯片控制电源的方式，充放电电压和电流精度高，能量回馈效率高，处于行业先进水平。公司在前期研发积累基础上，凭借后发优势，通过与新锐电池企业建立合作、布局动力及储能赛道，将逐步进入锂电板块的收获期。

6 盈利预测与相对估值分析

（一）关键假设

汽车装备制造业务：考虑到未来智能化与电动化方向，我们认为汽车装备制造业务有望持续增长。我们预计公司汽车装备制造2022-2024年收入规模将实现30.0%/ 40.0%/ 40.0%的增速，毛利率保持在39%左右的水平。

新能源汽车电池设备制造业务：考虑到公司目前的在手订单数量，我们预计公司2022-2024年电池制造装备业务收入规模将实现30.0%/60.0%/40.0%的增速，毛利率保持在29%左右。

换电站业务：考虑到公司在换电业务形成的多方竞争优势，我们预计公司2022-2024年换电站业务收入有望达到6.2/ 16.2/ 20.2亿元，预计2022-2024年公司换电站毛利率分别为23%/ 27%/ 28%。

（二）盈利预测

基于以上假设，我们预计2022-2024年公司营业收入分别为15.5/29.6/38.7亿元，同比增长105%/91%/31%，归母净利润为1.3/2.4/3.4亿元，同比增长113%/73%/41%。

（三）相对估值分析

公司是国内汽车智能装备龙头，头部客户集中，聚焦汽车电动化、智能化主航道，在汽车智能装备、电池智能装备和充换电智能装备等细分单元提供整体解决方案。随产能释放，公司将有望迎来量利齐升。

预计2022-2024年公司收入为15.5/29.6/38.7亿元，归母净利润为1.3/2.4/3.4亿元，对应EPS分别为1.2/2.3/3.2元。

考虑到公司下游需求高景气及换电业务的迅速增长，我们给予公司2023年35倍PE估值，对应每股价格78.6元。

7 风险提示

• 下游市场政策变化风险: 近年来，政府部门颁布一系列新能源汽车及换电站建设的补贴的政策。如果相关产业政策发生重大不利变化，将会消极影响公司经营。

• 海外经营风险: 公司汽车电子和锂电设备的主要客户为海外客户，公司的经营业绩会受到在海外经营的风险影响。

• 新业务市场开拓风险: 换电模式尚处于开拓阶段，若公司换电业务拓展策略、营销服务不能适应市场及客户需求，公司将面临新业务市场开拓风险。

• 经济性分析和市场空间测算具有主观性风险: 市场空间测算和经济性分析具有主观性， 若不及预期，公司营收将受到影响。

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